Análise dos resultados não recorrentes e fundamentos das empresas - TC

TC School / Análise Fundamentalista

Resultados não recorrentes, fundamentos e valor das empresas

17/03/2021 às 10:00

TC School

Hoje vamos falar dos resultados não recorrentes nos fundamentos e valor das empresas listadas na Bolsa de Valores. Afinal, como saber o quão lucrativa é uma empresa? Ou ainda, quanto uma companhia apresenta de retorno com os ativos em que ela investiu?

As perguntas acima são fundamentais na avaliação de empresas e requerem informações contábeis para respondê-las. Porém, é muito comum que as informações contábeis das empresas apresentem alguns números que confundam o investidor desatento.

Isso não é culpa da contabilidade. Cabe ao analista de ações realizar uma análise e interpretação adequada dos números. Este artigo irá tratar dos resultados não recorrentes das companhias e de como eles afetam (ou não) o valor e a análise das empresas.

Neste artigo discutiremos os efeitos dos não recorrentes na análise dos fundamentos da empresa. Em resumo, quando queremos determinar o valor de uma empresa, é comum partir de dados atuais produzidos pela contabilidade para estimar os fluxos de caixa para o futuro. Porém, existem efeitos contábeis pontuais que afetam demonstrativos financeiros, mas não impactam o valor da empresa de forma consistente.

Os itens não recorrentes podem afetar a avaliação de um analista desavisado, mas o efeito real deles é diluído no longo prazo. Entender o que são os itens não recorrentes evita que o investidor seja pego de surpresa com manchetes, informações sensacionalistas ou efeitos contábeis que não deveriam impactar a sua avaliação. Desta forma, elencamos o artigo nos tópicos abaixo:

  • Análise das demonstrações contábeis
  • Efeito dos não recorrentes nas métricas de lucratividade
  • O caso da Via Varejo (VIIA3)
  • Balanço e métricas de rentabilidade
  • Efeito no valor das empresas
  • Considerações finais

Boa leitura!

Análise das demonstrações contábeis

Quando queremos determinar o valor de uma empresa, é comum partir de dados atuais produzidos pela contabilidade para estimar os fluxos de caixa para o futuro. Em seguida, trazemos estes fluxos para o presente para determinar o valor dos ativos operacionais da companhia.

Aqui está a grande questão: grande parte da análise financeira é construída em torno dos lucros futuros esperados de uma empresa, e muitas dessas previsões começam com os lucros atuais.

Portanto, é importante saber quanto desses lucros vem das operações em andamento da empresa e quanto pode ser atribuído a eventos incomuns ou extraordinários que são improváveis de se repetir regularmente.

No geral, os itens não recorrentes incluem:

  1. Itens incomuns ou pouco frequentes, como ganhos ou perdas na alienação de um ativo ou divisão, e baixas ou custos de reestruturação;
  2. Itens extraordinários, que são definidos como eventos de natureza incomum, de ocorrência rara e de impacto material. Um exemplo é o retornos (positivo ou negativo) advinda de títulos negociáveis mantidos pela empresa; e
  3. Perdas associadas com operações descontinuadas.

Efeito dos não recorrentes nas métricas de lucratividade

Ok, e como essas não recorrentes afetam as métricas de lucratividade? Primeiro, as métricas de lucratividade são muitas. Porém, as mais comuns são:

  • ROE – Return On Equity
  • ROA – Return On Assets
  • ROIC – Return Over Invested Capital

ROE – Return On Equity

O retorno sobre o patrimônio líquido (ROE) examina a lucratividade da perspectiva do investidor de capital próprio (o acionista), relacionando lucro líquido após impostos e despesas com juros ao valor contábil do patrimônio líquido.

Alguns autores colocam o Lucro Líquido do ano t, em comparação com o PL do ano anterior. Outros fazem uma média dos valores do Lucro Líquido e do PL dentro do ano. Vamos deixar os detalhes da métrica em aberto, já que a diferença não é importante neste artigo.

ROA – Return On Assets

O retorno sobre ativos (ROA) de uma empresa mede sua eficiência operacional na geração de lucros com seus ativos, antes dos efeitos do financiamento.

Lembrando que,

EBIT = Lucro Líquido + Despesas com Juros + Tributação

ROIC – Return Over Invested Capital

Uma medida de retorno mais útil relaciona o EBIT ao capital investido na empresa, onde o capital é definido como a soma do valor contábil da dívida e do patrimônio líquido, líquido do caixa e equivalentes.

Este é o retorno sobre o capital investido (ROC ou ROIC) e fornece não apenas uma medida mais verdadeira de retorno, mas uma que pode ser comparada ao custo de capital, para medir a qualidade dos investimentos de uma empresa.

O caso da Via (VIIA3)

Um exemplo de não recorrente

Dadas essas métricas, como elas seriam afetadas por itens não recorrentes?

Vamos pegar como exemplo o press release da Via Varejo (VIIA3) no terceiro trimestre de 2020 (3T20). Via Varejo S.A. é uma empresa de comércio varejista brasileira fundada em 2010, responsável pelas redes de lojas das bandeiras Extra, Casas Bahia e Ponto Frio e da fabricante de móveis Bartira.

Direto das Informações Trimestrais (ITR) do terceiro trimestre da Via Varejo, temos:

Abaixo, temos os valores extraídos do balanço e os resultados das métricas de lucratividade da companhia Via (VIIA3) para o terceiro trimestre de 2020.

Note que decidimos usar valores trimestrais no numerador das métricas. Isso não é o certo a ser feito! O ideal seria usar o numerador em anos também. Porém, apresentamos os resultados conforme os dados do balanço para demonstrar o nosso ponto.

Balanço e Métricas de Rentabilidade

Fonte: Press Release 3T20 da Via Varejo

O que podemos notar?

Primeiro, a Via Varejo (VIIA3) fez um trabalho honesto em separar o efeito dos itens não recorrentes. Segundo, podemos ver que existe um feito positivo destes itens nas métricas de rentabilidade.

Caso o analista não use os valores ajustados, ele irá considerar que a empresa apresenta uma métrica de retorno sobre o capital próprio (ROE) e retorno sobre o capital investido (ROIC) muito diferentes dos valores não ajustados.

Neste caso, o ajuste pelos não recorrentes reduziu as métricas. Porém, isso poderia ser o contrário: em alguns casos, os itens não recorrentes afetam negativamente os resultados. Neste ponto, é preciso refazer a análise, ajustando pelos não recorrentes para encontrar os valores mais condizentes com o operacional da companhia.

Efeito no valor das empresas

E qual é o efeito dos não recorrentes no valor da empresa? No geral, o resultado deveria ser pontual em um trimestre ou ano e impactar o valor no curto prazo da empresa. Porém, no longo prazo, o efeito deveria ser mínimo, já que o valor da companhia é estimado em um horizonte de tempo muito longo (até infinito).

Abaixo, temos uma simulação com 10 empresas. Vamos similar que ocorreu um efeito não recorrente no ano 1 (t=1) e que esse efeito não irá se repetir no futuro.

Todas as empresas vão crescer de 5% ao ano por 5 anos. Em seguida, elas entram em crescimento perpétuo de 2% ao ano. O custo do capital próprio é de 10%. Vamos supor que a empresa tenha 100.000.000 de ações.

O valor terminal, será dado por

A tabela abaixo, resumo os dados:

Fonte: Elaboração própria

Agora, vamos supor um Fluxo de Caixa para o Acionista de R$ 100 milhões para o ano 0 (hoje). Se cada empresa apresentar um efeito não recorrente sobre os R$ 100 milhões no ano 1, temos:

Fonte: Elaboração própria

Se o efeito é não recorrente, os fluxos de caixa do ano 2 até o infinito não serão afetados pelo não recorrente, apenas o ano 1. Logo, temos os seguintes fluxos de caixa do ano 0 até o 5. A partir do ano 5, temos o valor do crescimento perpétuo.

Fonte: Elaboração própria

Qual o valor dessa empresa? Vamos trazer todos esses fluxos de caixa pra o valor presente a taxa de 10%. Temos assim:

Fonte: Elaboração própria

Por fim, falamos que a empresa possui 100.000.000 de ações. Então, vamos dividir o somatório do valor presente dos fluxos de caixa pelo número de ações. Sendo assim, temos:

Note que a diferença no valor da ação com 10% de não recorrente em comparação com a ação com 1% de não recorrente está na casa dos centavos. Isso ocorre devido ao efeito do logo prazo: o que mais contribui para o valor da ação é o valor que está em um horizonte de tempo muito distante.

Considerações finais

Os itens não recorrentes podem afetar a avaliação de um analista desavisado, mas o efeito real deles é diluído no longo prazo. Senso assim, o analista deve saber reconhecer o que é feito não recorrente e o que não é. Ademais, a analista deve realizar suas estimações reconhecendo que a atividades passadas da firma, pode não afetar o valor futuro.

Entender o que são os itens não recorrentes evita que o investidor seja pego de surpresa com manchetes, informações sensacionalistas ou efeitos contábeis que não deveriam impactar a sua avaliação.

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Lucas Nogueira
Lucas Nogueira
Analista de conteúdo do TC School
Mestre em Finanças pelo PPGA/UFPB

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