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Como analisar a estrutura de capital de uma empresa?

22/12/2020 às 17:00

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A estrutura de capital é um fator primordial dentro de uma companhia. Neste texto, vamos destrinchar todos os detalhes ao que compete a estrutura de capital de uma empresa por meio dos seguintes tópicos.

  • O que é estrutura de capital?
  • Por que captar dívida?
  • O uso do capital próprio é vantajoso?
  • Estrutura de capital e o desempenho das empresas
  • Como analisar a estrutura de capital de uma empresa?
  • Exemplo prático
  • Reflexão para os investidores

Boa leitura!

estrutura de capital

Estrutura de capital

O que é estrutura de capital?

A estrutura de capital de uma empresa é a forma como a companhia compõe o seu financiamento para colocar em prática os projetos. Nesse sentido, as empresas podem financiar os seus projetos por meio de duas vertentes: capital próprio ou capital de terceiros.

Como o nome sugere, o capital próprio são os recursos dos acionistas da companhia que podem ser parte dos lucros que são retidos ou o aporte de capital por parte dos sócios. Por outro lado, o capital de terceiros são os recursos provenientes de instituições ou indivíduos que não são sócios da companhia. Ou seja, são os empréstimos, os financiamentos, as debêntures etc.

Nesse sentido, a razão entre o capital de terceiros e o capital próprio (patrimônio líquido) resulta no grau de alavancagem financeira. Ou seja, quanto maior a participação do capital de terceiros na estrutura de capital da empresa, maior o índice de endividamento.

Endividamento da empresa

Por que captar dívida?

Diante do exposto, quando falamos em dívida (capital de terceiros) geralmente remetemos a algo ruim, seja no âmbito das finanças pessoais ou corporativas, mas nem sempre é assim. A captação de dívida por parte das empresas quando feita de forma estruturada e bem pensada pode trazer benefícios e pode afetar o valor da empresa.

Como foi escrito no texto “O que é economia?”, os recursos são escassos. Nesse sentido, as empresas também não possuem todo o dinheiro disponível para realizar os projetos presentes no planejamento estratégico.

Vejamos a seguir as principais vantagens e desvantagens do uso de capital de terceiros elencadas por Machado et al.

Vantagens

  • Benefício fiscal com a dedução das despesas de juros, sendo que, quanto maior os impostos, maior o benefício
  • Disciplina obtida na separação entre gerentes e acionistas gera ganhos no endividamento

Desvantagens

  • Quanto maior o endividamento maior o fluxo de juros a pagar e maior o custo das dívidas (custo de falência)
  • Custo de agência devido aos custos de monitoramento e custos de oportunidade devido às cláusulas restritivas.

O uso do capital próprio é vantajoso?

Da mesma forma que o endividamento possui suas vantagens e desvantagens, o uso do capital próprio também possui essa dualidade. A principal vantagem do uso do capital próprio é que não há uma obrigação. Associado a isso está o compartilhamento do risco. Quando o capital dos acionistas é utilizado há um risco compartilhado. Ou seja, caso o projeto não progrida ou a empresa quebre, por exemplo, os sócios assumem a perda. Diferentemente do que ocorre com o uso do capital de terceiros, que são respaldados pela lei para conseguir o valor emprestado.

Além disso, um ponto negativo que podemos colocar em relação ao uso do capital de próprio é a perda da autonomia nas decisões da empresa porque a participação dos acionistas é diluída.

Um ponto importante a ser pensado é: “Há uma estrutura de capital ótima para uma empresa?”. É um questionamento justo dado que a forma do financiamento pode impactar no resultado operacional da companhia e, consequentemente, na geração de valor. Bem, desde o século passado há uma discussão no meio acadêmico no que compete na relação entre a estrutura de capital e o seu impacto no valor da empresa.

Estrutura de capital e o desempenho das empresas

Diante disso, há vários estudos sobre a estrutura de capital. Entretanto, no que compete a relação entre a estrutura de capital e o desempenho das empresas há duas teorias principais.

Nesse sentido vamos abordar um pouco sobre a teoria tradicional (Durand) e a teoria desenvolvida por Modigliani e Miller (MACHADO et al. 2015).

O Modelo Tradicional – Durand (1952, 1959)

Durand é o principal representante do Modelo Tradicional. Ele defende a tese de que há uma combinação considerada ótima de estrutura de capital que maximiza o valor da firma.

Além disso, o Modelo Tradicional considera que a estrutura de capital de uma empresa afeta no valor porque o custo de capital de terceiros tende a se modificar de acordo com o risco da empresa. Ou seja, se uma empresa já possui um endividamento alto, é provável que ela só consiga mais financiamento a uma taxa de juros maior. Sendo assim, a utilização do capital de terceiros só seria viável até o ponto em que o custo do capital total atinja um patamar mínimo.

Para isso, a Teoria Tradicional se apoia no custo médio ponderado de capital (Weighted Average Cost of Capital – WACC) para afirmar que a estrutura ótima de capital ocorre com a minimização do WACC.

Leia o texto disponível no TC School sobre o custo médio ponderado de capital (WACC) e saiba mais.

O Modelo de Modigliani e Miller (1958, 1963)

Diferentemente do Modelo Tradicional, o Modelo de Modigliani e Miller considera que a estrutura de capital das empresas não afeta o valor. Segundo os autores, o valor de uma empresa depende unicamente do retorno esperado dos seus projetos, não da sua estrutura de financiamento.

Para isso, Modigliani e Miller levaram em consideração três premissas:

  1. Taxa de financiamento igual para as pessoas físicas e jurídicas
  2. Os mercados são eficientes
  3. Não há imposto sobre ganho de capital (lucro)

Mas, convenhamos de que a premissa da não existência do imposto é muito irreal. Entretanto, os autores apresentaram em 1963 uma atualização dessas premissas. Agora, assumem que as falhas de mercado, como o imposto de renda, por exemplo, podem influenciar no valor da firma.

Alguns resultados

Há vários estudos que encontraram uma relação entre a estrutura de capital e a maximização do valor da empresas corroborando, dessa forma, com a modelo de Durand. Mas, também há outros estudos que não verificaram uma relação entre a forma de financiamento das empresas e a maximização do seu valor.

Nesse sentido temos o estudo de Machado et al (2015) que evidenciou a inexistência da relação entre a estrutura de capital e o desempenho das empresas listadas na Bovespa.

Por outro lado, Lara e Mesquita (2008) analisaram a relação entre a estrutura de financiamento e o desempenho das organizações no período Pós Plano Real. Sendo assim, os autores verificaram uma uma relação inversa entre o endividamento de longo prazo e o desempenho das empresas, mas uma relação positiva no que compete ao uso de capital próprio.

Além disso, os autores verificaram uma relação contraditória no que compete ao endividamento de curto prazo, evidenciando uma relação positiva entre a estrutura de capital e o desempenho das empresas no primeiro subperíodo (1995 a 1998) e negativa no segundo subperíodo (1999 e 2001).

Por fim, Feltes e Ribeiro (2020) verificaram ainda que tal relação também sobre influência do contexto macroeconômico. Ou seja, o nível de atividade econômica e a taxa de juros, por exemplo, podem afetar na estrutura de capital das companhias e, consequentemente, no desempenho.

Análise da estrutura de capital

Como analisar a estrutura de capital de uma empresa?

Entendido a importância da estrutura de capital e um pouco sobre esse debate no meio acadêmico, a grande pergunta é: “Como analisar a estrutura de capital de uma empresa?”

Para esse objetivo, podemos fazer o uso de alguns indicadores para fazer essa avaliação. Antes de continuarmos, é importante lembrar que indicadores devem ser analisados levando em consideração todo o contexto do momento, além dos fatores qualitativos.

Dentre os índices de estrutura de capital, temos:

Índice de endividamento

O índice de endividamento é resultado da razão da soma do passivo de curto e longo prazo pelo patrimônio líquido. Esse indicador demonstra a parcela da dívida captada pela companhia para cada R$ 1,00 de capital próprio (ASSAF, 2015).

índice de endividamento

Equação 1: Índice de endividamento

Índice de dependência financeira

Além do índice de endividamento, há também o indicador de dependência financeira. Esse índice é resultado da razão entre passivo total (passivo de curto prazo acrescido do passivo de longo prazo) pelo ativo total e demonstra qual a participação de capital de terceiros em relação ao total investido (ASSAF, 2015).

índice de dependência financeira

Equação 2: Indicador de dependência financeira

Exemplo prático

Diante disso, vamos analisar a estrutura de capital de uma empresas da Bovespa. Para o estudo, escolhemos a Vale (VALE3). Os dados para este exemplo foram retirados do TC Matrix.

Vale lembrar que o TC Matrix é gratuito e você pode utilizá-lo para as suas análises. Além disso, o exemplo a seguir não se configura como nenhuma recomendação de compra ou venda do ativo.

Vale (VALE3)

Vale

Fonte: TC Matrix

Ao calcularmos o índice de endividamento da Vale (VALE3), temos o seguinte resultado:

índice de endividamento da Vale (VALE3)

Equação 3: Índice de endividamento da Vale.

A partir do cálculo, podemos observar que o índice de endividamento da Vale (VALE3) é de 3,99. Ou seja, a cada um R$ 1,00 de capital próprio, a Vale possui R$ 3,99 de dívida.

Diante disso, esse indicador evidencia que a estrutura de capital da Vale possui uma parcela considerável de capital de terceiros.

No que tange ao índice de dependência, temos:

Índice de dependência financeira da Vale (VALE3)

Equação 4: Índice de dependência financeira da Vale (VALE3)

Aproximadamente 80% do ativo da Vale se encontra financiado com o capital de terceiros.

Conforme foi dito anteriormente, se faz necessário que a análise desses indicadores esteja apoiada com outros conjuntos de indicadores, como de liquidez e de margem, além de observar de forma mais minuciosa o modelo de negócio.

Além disso, é necessário avaliar o contexto em que a companhia está inserida. A Vale é uma empresa madura, sólida, uma das maiores do Brasil e do mundo, o que corrobora para uma estrutura de capital baseada no capital de terceiros.


Reflexão para os investidores

Portanto, ao longo deste texto apresentamos do que se trata a estrutura de capital. Introduzimos o assunto e debatemos no campo teórico como avaliar a estrutura de capital de empresas listadas na B3. Com o estudo, agora temos em mãos mais uma ferramenta para utilizar na análise de empresas para selecionar os melhores investimentos e, consequentemente, obter os melhores retornos com a sua carteira de ações.

Referências

FELTES, Taise; RIBEIRO, Alex Mussoi. Estrutura de Capital e o Desempenho de Empresas Brasileiras em Ciclos Econômicos Distintos/Capital Structure and Performance of Brazilian Companies in Different Economic Cycles. Revista FSA (Centro Universitário Santo Agostinho), v. 17, n. 10, p. 131-148, 2020.

LARA, José Edson; MESQUITA, José Marcos Carvalho. Estrutura de Capital e Rentabilidade: análise do desempenho de empresas brasileiras no período pós Plano Real. Contabilidade Vista & Revista, v. 19, n. 2, p. 15-33, 2008.

MACHADO, Luiz Kennedy Cruz et al. A relevância da estrutura de capital no desempenho das firmas: uma análise multivariada das empresas brasileiras de capital aberto. Revista de Educação e Pesquisa em Contabilidade (REPeC), v. 9, n. 4, 2015.

NETO, Alexandre Assaf. Estrutura e análise de balanços: um enfoque econômico-financeiro: comércio e serviços, indústrias, bancos comerciais e múltiplos. Atlas, 2015.

Vitor Nayron Moreira de A. Marques
Vitor Nayron Moreira de A. Marques
Estagiário do TradersClub
Graduando em Economia pela UFPB. Membro do Projeto Educação Financeira Para Toda a Vida.

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