Free float e a liquidez das ações negociadas no mercado acionário - TC

TC School / Análise Fundamentalista

Free float e a liquidez das ações negociadas no mercado acionário

05/05/2021 às 16:00

TC School

Para quem investe na bolsa de valores, um conceito importante de entender é o free float e o significado do termo em relação à liquidez dos ativos no mercado acionário. É sobre este tema que iremos tratar no texto a seguir.

Desta forma, vamos entender como a teoria estabelece que quanto maior o free float, maior a liquidez das ações. Afinal, o free float é definido como o percentual de ações que estão em circulação e que não estão nas mãos dos grandes acionistas controladores. Agora, será que a teoria é verdadeira?

A liquidez nada mais é que a facilidade e velocidade em transformar as ações em dinheiro (caixa), representando um prêmio pelo risco em alguns mercados, incluindo o mercado de ações brasileiro. Entretanto, por meio de uma análise exploratória do free float e da liquidez, não encontramos uma relação clara entre elas.

Para deixar o estudo descomplicado e de forma simples para você entender, no artigo abaixo, elencamos os seguintes tópicos:

  • O que é free float: uma introdução
  • Efeito do prêmio pela liquidez
  • Teorias sobre o free float e a liquidez
  • Teste no mercado brasileiro

Boa leitura!

free float

O que é free float?

Você já precisou vender alguma coisa e não achou comprador? Se sim, você já esteve em uma situação em que tentou negociar algo que não tinha liquidez.

No mercado de ações, a coisa é parecida: algumas ações simplesmente não são negociadas todos os dias! Se a ação não é negociada, o preço da ação não varia e o investidor que comprou essa ação não vai conseguir vender pelo preço que acredita ser o valor justo. Vamos mostrar um exemplo para melhorar o entendimento em breve.

Abaixo, iremos mostrar se existe relação entre a liquidez das ações e o free float das ações. O free float são as ações que uma empresa destina à livre negociação no mercado acionário. São as ações que se encontram em circulação, excluindo os papéis que pertencem aos controladores e os mantidos na tesouraria da empresa.

E por qual motivo isso é importante?

Primeiro, devido ao recente aumento na quantidade de pessoas físicas que entraram no mercado de capitais nos últimos anos. Por serem investidores pequenos, geralmente pessoas físicas, esses investidores irão se concentrar no free float das ações, não tendo grande poder de voto nas assembleias de acionistas.

Segundo, se a maior quantidade de ações em circulação aumentar a liquidez, teremos uma redução no risco de liquidez. A baixa liquidez aumenta o custo para obter financiamento pelas firmas via emissão de ações e aumenta o retorno exigido pelos investidores. O aumento do retorno exigido, reduz o valor da empresa.

O efeito do prêmio pela liquidez

Um exemplo hipotético

Agora, pense no seguinte: se existirem duas empresas iguais, com os mesmos fluxos de caixa esperados, mas a ação da primeira é líquida e a da segunda não é, se você for investir numa ação hoje você vai preferir uma com liquidez ou sem liquidez?

Provavelmente, você vai se sentir mais confortável investindo na ação com liquidez. Agora, o quanto você exigiria que o preço caísse para comprar a ação menos líquida? Para te ajudar nessa questão, confira nosso texto sobre fator de risco de iliquidez que está dentro da nossa série sobre factor investing para mais detalhes sobre isso.

No geral, os investidores brasileiros exigiram um retorno adicional de 0.37% ao ano desde 2001 para investir em empresas menos líquidas. Porém, nos últimos cinco anos, esse prêmio aumentou, fazendo com que os investidores exigissem um retorno de 10.59% ao ano para investir em empresas menos líquidas. Isso é bastante!

Para exemplificar, imagine que as duas ações vão pagar R$ 1,00 de dividendos no próximo período e que esses dividendos vão crescer 2,5% ao ano para sempre. A taxa livre de risco é de 2,75%.

O prêmio pelo risco de mercado dos últimos cinco anos é de 10,65% e o prêmio por iliquidez é de 10,59%. A primeira ação (Ação A), tem um beta de 1 para o mercado e um beta de 0 para o fator iliquidez. Já a ação B possui um beta de 1 para os dois fatores de risco. Esses dados vieram do Núcleo de Estudos em Finanças Econômicas da USP (NEFIN).

A tabela abaixo mostra o efeito da exposição ao prêmio pela liquidez.

  • Tabela 1 – Duas empresas iguais, mas com liquidez das ações diferente.
liquidez ações

Elaboração própria.

A fórmula para a avaliação de cada uma das ações A e B:

free float ações

O retorno exigido é dado por:

retorno free float

Teorias sobre o free float e a liquidez

Como o número de acionistas aumentaria a liquidez das ações? Temos basicamente quatro canais em que eles poderiam afetar a liquidez:

  1. Reconhecimento pelos investidores;
  2. Competição por informação;
  3. Custo de seleção adversa; e
  4. Noise trading (Chia, 2020).

No canal “reconhecimento pelos investidores”, temos que aceitar que os investidores não conseguem acompanhar todas as ações disponíveis. Ao aumentar as informações sobre a empresa (propaganda, familiaridade com o nome da empresa, etc.), teremos mais investidores negociando as ações da empresa e uma maior liquidez.

Já no canal da “competição por informações”, a relação positiva também pode operar por meio da competição de informações entre investidores informados (fundos de ações, investidores experientes e sofisticados).

O aumento da concorrência entre vários traders informados que agem estrategicamente faz com que as informações privadas que eles possuem sejam rapidamente incorporadas aos preços das ações e o mercado se torne mais eficiente, reduzindo assim a extensão da assimetria de informações e aumentando a liquidez.

Ao contrário da previsão da competição por informações, a literatura também associa a negociação por investidores informados com a menor liquidez! A principal previsão desse canal é que com um aumento no número de investidores informados, os investidores iriam preferir negociar ações que não fossem dominadas por “tubarões do mercado”.

Por fim, no canal dos investidores “noise traders”, alguns investidores negociam sem fundamento algum, porém acabam aumentando a liquidez das ações por estarem sempre fazendo giro em suas carteiras. No limite, apesar de não serem informados, eles aumentam a liquidez.

Teste no mercado brasileiro

Pesquisas anteriores indicaram que o free float total não apresentou relação com o valor da empresa. Porém, o free float quando separado em ações com direito ao voto apresentou relação positiva com o Valor da Empresa (Caixe, 2013).

Será que a relação entre free float e a liquidez é observada no mercado de ações do Brasil?

Nesta seção, iremos fazer um teste relacionando o free float das ações com duas métricas de liquidez:

  1. O índice de negociabilidade em bolsa; e
  2. A liquidez em bolsa de cada uma das ações.

As duas são definidas nas fórmulas abaixo:

O índice de negociabilidade (IN) é calculado por,

free float b3

Em que:

  • IN é o índice de negociabilidade;
  • Na é número de negócios com o ativo ano mercado a vista (lote-padrão);
  • N é número total de negócios no mercado a vista da BM&FBOVESPA (lote-padrão);
  • Va é o volume financeiro gerado pelos negócios com o ativo ano mercado a vista (lote-padrão);
  • V é o volume financeiro total do mercado a vista da BM&FBOVESPA (lote-padrão); e
  • P é o número total de pregões no período.

A liquidez em bolsa (LIQ) é dada por:

liquidez das ações

Em que, p é o número de dias em que houve pelo menos um negócio com a ação dentro do período escolhido; As demais variáveis são iguais aos da fórmula anterior do IN.

Os dados cobrem o período de 2013 até 2020. Esse período foi selecionado por conter o maior número de informações: os anos anteriores a 2013 apresentavam informações limitadas e o ano de 2021 ainda não acabou.

Foram excluídas todas as empresas sem dados de free float ou com free float acima de 100% (por definição, o free float deve variar entre 0% até 100% das ações emitidas). Retiramos os valores de liquidez que estavam acima do percentil 95 da amostra ou abaixo do percentil 5 da amostra. A amostra final ficou com um total de 259 empresas.

Na Figura 2, temos os valores representados em um gráfico de box plot. A interpretação desse tipo de gráfico é exposta na Figura 1.

box plot free float

Elaboração Própria

A Figura 1 mostra os valores de liquidez representados pelos blox plots separados em 10 grupos de free float. O primeiro grupo de free float agrupa os percentuais de 0 até 10%, o segundo grupo de 10% até 20% e assim sucessivamente.

Já o primeiro grupo do blox plot agrupado em 5 grupos, vai de 0 até 20% de free float. Os dois primeiros gráficos mostram a liquidez mensurada como Índice de Negociabilidade (Gráfico Azul). Os dois últimos gráficos apresentam a liquidez mensurada via Liquidez em Bolsa (Gráfico Violeta). As duas métricas de liquidez são fortemente correlacionadas.

  • Figura 2 – Box-plot das Ações da Amostra segmentadas por Free-Float

Elaboração Própria.

Elaboração própria.

Não é fácil distinguir um padrão para os dados apresentados: ao que parece, mesmo após a padronização dos dados, a amostra continua com muitos valores extremos.

Observando a mediana – o valor central que não é tão influenciado pelos outliers –, podemos notar que o grupo de ações com maior liquidez são aquelas com free float entre 50% até 70%, mais precisamente, 50% ≤ x <70%.

Talvez, exista uma relação não linear, onde a liquidez aumenta até certo ponto de free float para em seguida cair de novo. Essa relação foi observada por Chia (2020) no mercado da Malásia. Abaixo, na Tabela 2, temos as 10 empresas com maior free float da amostra para o ano de 2020.

Tabela 2 – Maiores e menores free floats de 2020

Elaboração própria.

Separando por Ações ON e PN

Conforme falamos anteriormente, foi observada uma relação entre free float e valor de mercado apenas em ações com direito ao voto (essa relação foi observada em uma pesquisa realizada por Caixe (2013)).

Desta forma, vamos segmentar a amostra em ações com direito ao voto (ON) e em ações sem direito ao voto (PN). Por questão de espaço, vamos apresentar apenas os resultados para o Índice de Negociabilidade (Figura 3).

Figura 3 – Box plot das ações ON e PN segmentadas por free float

Elaboração própria.

Conforme pode ser observado, o mesmo padrão aparece: as ações com maior liquidez são aquelas que possuem free float por volta de 50% até 70%. Porém, o padrão que observamos anteriormente é mais aparente nas ações PN e não nas ON.

Dentre as PN, temos uma menor quantidade de outliers e uma maior concentração de ações com liquidez cujo free float está no intervalo de 50 até 70%.

Considerações finais

A liquidez é um fator importante na análise das ações: muitas ações não possuem liquidez, fazendo com que investidor fique “preso” na ação, sem conseguir vender pelo preço desejado na hora que bem entende.

Consideramos, com esse estudo, explorar a relação entre liquidez e free float das ações. O motivo é que o free float pode ser aumentado com a diminuição da participação dos acionistas controladores que possuem grandes blocos de ações.

Diversas teorias suportam a relação entre free float e liquidez. Porém, neste estudo não conseguimos observar uma relação crescente entre liquidez e free float, o que levanta algumas questões:

  1. Pode ser que nossa amostra não seja tão representativa;
  2. Pode ser que a relação seja não linear.

Por fim, um teste mais robusto fica para os acadêmicos, entretanto, ainda podemos notar que as ações com menor free float são aquelas que apresentam menor liquidez.

Referências

Caixe, Daniel Ferreira, Matias, Alberto Borges, & Oliveira, Sonia Valle Walter Borges de. (2013). Free Float e valor de mercado corporativo: um estudo do período de 2001 a 2010. Organizações & Sociedade, 20(67), 733-751. https://doi.org/10.1590/S1984-92302013000400008

Chia, Y., Lim, K., & Goh, K., (2020). More shareholders, higher liquidity? Evidence from an emerging stock market. Emerging Markets Review 44. 1-27.

Lucas Nogueira
Lucas Nogueira
Analista de conteúdo do TC School
Mestre em Finanças pelo PPGA/UFPB

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